A股入摩记:海外投资者热情超预期 已开始抄底优质股
2018年06月02日 08:09
来源:经济观察报

(图片来源:全景视觉)

经济观察报 郑一真 洪小棠/文 MSCI首席执行官亨利·费尔南德兹(Henry Fernandez)自1979年以来频繁到访中国,而这一次,可能是他近40年来最重要的一次中国之旅。6月1日,历经5年反复地沟通与协商之后,中国A股正式纳入MSCI。费尔南德兹此次行程排得满满当当,拜访中国监管层、MSCI的客户,参加上交所入摩启动会,之后密切追踪机构投资者对A股投资的反馈。

如果说过去30年是中国以及其它新兴市场融入全球经济体系的过程,费尔南德兹现在看到的是,“未来10年将是中国金融体系融入全球金融体系的一个过程。”推出中国存托凭证CDR、加速推进沪伦通、优化沪深港通、允许外资控股中国金融机构,在中国大步推进金融开放之际,A股被纳入MSCI顺理成章。摩根大通首席经济学家朱海斌如此评价道,中国股票市场正式与国际接轨,这是继人民币被纳入SDR货币篮子之后第二个里程碑事件。

226只A股以5%的纳入因子纳入MSCI新兴市场指数,以入摩为支点,撬动的是220多亿美元流入A股市场,而这一切都只是开始。初始阶段,A股在MSCI新兴市场的权重为0.8%,假如完全纳入,A股占比则将上升至约16%的权重。参考中国台湾和韩国的入摩进程,全部纳入的周期可能会拉长至10年。而在5月29日的媒体见面会上,费尔南德兹很肯定地表示,“未来A股纳入的百分比更高,步伐也将走得更快”。

境外投资者对A股的兴趣超出费尔南德兹的预期,也超出诸如摩根士丹利这样的外资投行的预期。在今年持续几个月的A股低迷期后,有迹象显示,外资正在通过沪深港通渠道抄底A股优质个股。诚然,在资本市场的普遍预期之下,短期200多亿美元的资金流入,对市值9万多亿美元的A股来说不能搅动任何风云。

但长期来看,随着外资逐步进入,中外长期投资理念与短期投资理念不断碰撞,未来将重塑A股的生态,中国资本市场在国际资本市场体系的话语权也将逐步提升。

下一步:中盘股?

5月31日,A股实现平稳纳入MSCI新兴市场指数。当天,上证综指收报3095.47点,涨幅1.78%,成交1851.99亿元。上交所数据显示,沪市MSCI纳A板块上涨1.81%,成交760亿元,较上一交易日增加14%。

从资金流入情况看,沪股通流入MSCI纳A板块金额明显放大,买入金额增加至112.7亿元,创年内单日最高,约为近一个月平均水平(44亿元)的2.5倍,146只样本股上涨率91%,无个股涨停,涨幅超过5%的个股仅7只。上交所表示,主要被动基金已完成建仓。

初步纳入之后,费尔南德兹将跟国际投资者进行密切地沟通,了解他们对纳入的体验、需要改善的问题、有什么可以做得更好。其表示,在这个过程中,MSCI方面会接触各种不同的机构,包括交易所、监管机构、央行、投资者等,了解他们的反馈意见以作下一步规划。

这次,A股将分两步,以每次2.5%的纳入因子于5月31日及8月31日实施。最终,纳入MSCI的A股成分股由233只调整为226只。入摩前夜,MSCI发布临时公告,将东方园林、海南橡胶、中国中铁、太钢不锈、中兴通讯等五只股票从此次纳入的成分股中剔除。这些个股截至5月30日仍在停牌,本次调整将自6月1日起生效。

MSCI成分股的选股逻辑,简而言之,初始纳入阶段只考虑大盘股,沪股通、深股通投资不到的股票去除,停牌时间太长的股票也剔除,同时考虑到这些标的是否能很好地代表A股,与其他地区成分股选取的标准是否一致,以及是否能动态地反映出市场的变化。而大规模停牌是2015年MSCI将中国拒之门外的主要原因之一,这次将上述6只处于停牌状态的个股剔除也在市场的预期之中。

回顾过去五年,2013年6月,MSCI将中国A股列入2014年市场分类评审的纳入审核名单;2014年至2016年,MSCI对A股进行的前三次咨询,由于沪深港通额度分配、资本流动性限制、QFII资本赎回额度限制、创设金融产品的预先审批制度等问题最终没有纳入。而这些,在MSCI与中国监管频繁地沟通过程中,都逐步得到解决。

随着A股的初始纳入,中国在MSCI新兴市场的权重将上升0.8%至31.3%。假如中国A股获全部纳入,届时中资股将占新兴市场指数约42%的权重,而A股则占约16%的权重。

为何只纳入大盘股以初始权重只占0.8%?MSCI亚太区执行董事暨中国区研究部主管魏震解释道,追踪MSCI指数的包括海外的主权基金、养老基金、学校的捐赠基金、保险公司、大型资产管理人等机构投资者,对他们来说,投资A股的挑战非常大,从大的角度来说,他们审视资产配置框架可能性会发生改变,因为长期来看,A股相对其他新兴市场的成长性是比较高的,当然风险也比较高。从实践的角度来说,大部分现有新兴市场管理人没有长期管理A股,或者说没有对A股有绩效的历史经验。未来可能在一到三年,甚至是更长的时间里,对新兴市场管理人管理A股的能力提出了额外的要求。

如何决定下一步的计划,费尔南德兹表示,现阶段主要是两个纳入的过程需要顺畅,然后我们也要考虑国际投资者是否有能力去迎接中盘股的纳入。其坦言,中盘股确实是在我们的下一步的考虑之中。目前有两种方案,一是我们可以继续的把200多只大盘股的纳入因子提高,或者是我们也可以把中盘股加进去,然后把整个纳入因子提升。

根据MSCI指数编制规则,纳入的A股大盘股市值必须在86亿美元以上并且需要有至少43亿美元的最低自由流通市值;中盘股市值必须在32亿美元以上并且需要有至少18亿美元的最低自由流通市值。“目前MSCI新兴市场指数有将近850家公司或成分股,我们此次将纳入230多家A股公司,而新兴市场指数本身已有一百六七十只中国股票,如果把中盘股也加进去,整个MSCI新兴市场指数的成分股将提高到1300只,而其中超过600只是中国企业。在这样的情况下,投资者是否能跟随这个步伐去了解A股市场的可投资机会,有没有足够的研究能力去追踪,都是我们所需考虑的因素。”

外资热情超预期

投资A股的国际机构投资者,大致可以分为三类,一是被动型投资者,追踪MSCI中国相关的指数基金;二是主动型投资者,通常以MSCI为基准来主动选择投资的股票;第三类则是全球量化基金。这三类投资者在MSCI这样一个契机下,以及沪港通、深港通的机制下,对中国A股的关注度大幅提高。

MSCI明晟董事总经理、亚洲研究部主管谢征傧回忆五年前,当MSCI提出有意纳入中国A股于其主流指数时,全球投资者的反应并不积极。自MSCI于2017年6月宣布纳入中国A股后,国际投资者对中国股市的兴趣与日俱增。主要体现在,反映国际机构投资者对买卖A股准备程度和投资兴趣的特别独立账户(Special Segregated Account)的开立数目现已超过4000个,远超互联互通运作了三年累计下来的1700个;其次,投资者透过沪深股通计划持有的中国A股数目现时亦超过1800只。

外资机构投资者投资A股主要通过沪深港通、QFII(合格境外机构投资者)和RQFII(人民币合格境外机构投资者)等渠道。虽然近期以来A股的交易量有所下降,但是国际投资者对A股的布局却在增加。瑞银证券中国首席策略分析师高挺梳理数据发现,北向资金净流入维持强势,过去两周的资金净流入量高达200亿元(4月单月净流入410亿元,年初至今共净流入1380亿元)。其中,海外投资者最偏爱的板块依次是食品饮料、材料、资本货物、医疗保健和银行。根据其与海外投资者的交流,他们对经济增长的预期并没有像国内投资者那么悲观,外资已开始逢低布局部分优质个股。

瑞银中国证券业务主管房东明同样看到,一些主要的全球基金不断地把A股的配置从原来的1%-2%提高到了7%-8%,总体的上限在10%左右,外资对A股的布局上有很大的增加。同时,沪深港通每日额度的提高极大地满足了A股的被动式投资者的需求。

摩根士丹利亚洲及新兴市场首席策略师郭强盛(Jonathan Garner)5月30日指出,在A股正式纳入MSCI这个指数之前,国外的投资者已经加重了他们对于A股的投资。在过去一个月当中,沪港通、沪深通的北向通的交易量达到了60亿美元。“这个交易量实际上是高于我们的预期,可能会比未来几天内被动股指的投资者进行再平衡的量要大。”

在新兴市场中配置5%的权重在中国,摩根士丹利中国市场策略师王滢给出了这样的建议。相比之下,中国A股在MSCI新兴市场指数的权重仅为0.8%左右。

郭强盛补充道,给出这样的建议,我们也对全球投资人解释,这样他们会有什么好处。首先,A股市场的表现和全球股票市场的表现相关度不是很高,这就给投资组合提供了多样化的选择。其次,对于海外投资者来说,投资A股给他们更多的板块选择,而目前这些板块在离岸的中国股票市场是没有的,比如健康医疗领域、清洁能源、环保、高端制造业以及航空领域。另外,A股现在的估值处于一个偏低的价值区间。

关于A股与全球股市的相关性,魏震认为,这个系数是比较低的,大概在30%多左右,这是一个长期的数据,在2009年之前跟之后变化不大。“我们可以经常看到这样的情况,如果全球市场在跌,可能A股是唯一一个市场跌幅没那么大的,甚至还在涨的。”

为了应对海外投资者的需求,作为中介,外资投行纷纷加大在经纪、研究等方面的投入。花旗银行公开表示,在中国监管开放市场之际,为了抓住新的盈利机会,正在增加对中国股市的研究和覆盖。瑞士信贷也表示,去年中国股市的研究团队增加了11名股票分析师。

作为国内最大QFII投资人,瑞银证券在MSCI宣布纳入A股的近一年时间里,在全球市场通过不同形式——包括路演、研究团队、销售和交易团队与投资者举行见面会、举办投资研讨会,还包括协调大批中国公司、交易所等监管部门,与海外的投资者进行对接,做了很多地推动工作。另外,据房东明介绍,瑞银证券在中国与MSCI相关的业务端,在人员和平台方面进行了大量投入,在系统上,不管是通过QFII还是RQFII的渠道,或者是沪深港通,瑞银证券在平台和人员上都已经完全做好准备。

除此之外,中资机构亦在踩点布局。国内基金公司也纷纷推出MSCI相关指数。第一家推出MSCI中国A股国际通指数的招商基金国际业务部总监白海峰在2016年底就做出了A股入摩的预判,第一时间与跟MSCI进行沟通和交流,希望成为第一家推出追踪MSCI中国A股国际通指数产品的基金公司。“去年11月27日上报产品,今年3月份拿到批文,前后从布局设计产品到后来产品发行花了大概1年的时间。”

拿到批文以后,招商基金马上开始启动销售,该基金销售接近50亿元,也是今年成立的最大的MSCI指数基金。这只产品公司也很重视,4月13号到现在,进入了紧张的建仓期。根据基金合同,招商基金有半年的建仓期,白海峰表示,将踏着MSCI的脚步和节奏逐步建仓,这个过程考验建仓的节奏和主动管理能力以及对市场的判断。目前,招商基金MSCI团队有10余人,其中,负责研究2个人,交易1个人,投资2个人。

金融开放“里程碑”

为了初步入摩能有效的实施,中国人民银行将北向投资的每日投资额度提高四倍至520亿元人民币,同时,香港金管局采取一系列措施确保离岸人民币市场流动性充裕。MSCI认为,这些行动都充分反映当局致力开放市场的决心。

基于追踪MSCI的总资产达13.9万亿美元,MSCI认为,5%的初始纳入因子预期将为A股市场带来约220亿美元的资金流入。

高挺认为,初期纳入MSCI能够给A股带来的海外资金量还是相对比较小,更多地是对整体市场信心的提振。但是从长期来看,纳入更直接的影响体现在外资占A股流通市值比例的提高,这个比例现在大概5%左右,2017年,这个比例只有3%左右。未来,A股纳入MSCI之后,这个比例还会提高很多,而这个过程也会推动A股机构投资者比例的提升,A股过去的一些弊病——散户主导、羊群效应等都会因此有所改善。

在近期的海外路演中,姜超也看到了海外机构投资者与中国机构投资者诉求的差异——“美国投资者所关心的话题,其实也是五花八门。比如我有幸见到了Oppenheimer基金的CIO,他的平均持股期是10年以上,所以他问我的问题是怎么看5到10年以后的中国?这和我们在国内大家主要只关注短期问题形成了鲜明对比。”

在这一点上,中欧基金董事长窦玉明给出了更为直接的数据,国内公募基金和海外基金最大的差别体现在换手率上。从2004年至2016年,国内偏股基金过去13年的年均换手率基本保持在400%以上,即平均每年会换手四次左右;而在美国,股票基金过去33年的年均换手率仅为57%(截至2016年),且最近一年的数据仅为34%。我们的换手率大概是国际或者美国同行的10倍。

机构化与国际化是未来A股的两大发展方向。朱海斌认为,A股纳入MSCI指数是中国资本项目开放过程中的重要一步,是中国资本市场与国际市场连通的标志性事件。过去几年中国金融市场对外开放的标志性事件还包括,沪港通深港通的开通和运行、债券通的开通运行、QFII和QDII的运行和发展,还有人民币正式纳入特别提款权篮子。

不仅对A股,对境外的机构投资者来说,这都只是一个开始。随着中国A股获逐步纳入,投资者仍将持续关注市场准入的问题,包括额度分配、停复牌、衍生品审批等,同时也会面临一些新的问题,诸如随着中国在指数权重的占比日增,投资者应如何评估新兴市场在资产配置中的角色?A股的纳入将会如何改变新兴市场整体的基本面特征?因子量化投资策略适应用于中国市场吗?未来新兴市场投资趋势会如何发展?

费尔南德兹表示,在与投资者的广泛地交流中发现,有些投资者想通过买卖股票来参与这个市场,有些投资者想通过ETF、被动基金或者衍生工具来进入市场,这些衍生工具比如期货、期权,或者结构性产品等。“他们关心的是,在中国有什么可以去投资以及如何进行投资。”

今年5月1日起,沪深港通单日交易额度双双扩大4倍,即分别由130亿元和105亿元调整为520亿元和420亿元。中国目前是全球第二大股票市场,以及全球第三大的债券市场。

在中外双方的谈判中,关于金融衍生品的开放问题也取得实质性的进展。费尔南德兹透露,市场参与者能较为自由地使用交易所的数据去做衍生产品,比如柜台交易OTC的使用已经没有约束,市场参与者可以获得授权进行产品开发。证监会也在特别关注衍生产品,比如说期货、期权等,中国监管也在等待更为成熟的市场条件去放宽对这类型产品的发展。据我们所知,目前证监会正在非常积极地研究这方面的工作。目前,沪深交易所对金融机构在全球任何交易所推出的包含A股的金融产品实行预先审批的制度。

王滢对经济观察报记者表示,我们如果看中国台湾和韩国,用了差不多十年的时间才把整个市场全部纳入MSCI指数。中国如果按照目前改进的状态持续下去的话,有可能会比这个速度要快一些。

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